La tasa de interés pactada está solo 2,785% por encima de los Bonos del Tesoro de los Estados Unidos de América (EEUU), la cual se ubica en 1,84% (10 años). Esto es lo que se llama el spread soberano y significa una prima por percepción de riesgo de apenas 278,5 puntos, lo cual comparado con otros países es bajo. Por poner un ejemplo, si Argentina fuera hoy a los mercados financieros globales (todavía sigue sin acceso) tendría que pagar un 10% por encima de la tasa de los EEUU, lo cual es un spread de riesgo soberano de 1000 puntos, de acuerdo a una medición de bancos internacionales (1).
Esto es buenísimo, considerando el contexto político interno, de donde venia y hacia dónde va, del Paraguay. En particular, viniendo de un reciente juicio político que destituyo a un Presidente y a pocos meses de las elecciones generales, es notable el resultado alcanzado en la colocación de Bonos Soberanos.
Esto fue posible gracias a la iniciativa del Ministerio de Hacienda de posicionar a la economía nacional en los mercados internacionales. La pregunta que tendría que hacerse es si el excelente resultado obedece a una buena valoración que ha realizado el mercado sobre los fundamentos macroeconómicos del Paraguay o a un contexto global caracterizado por bajos retornos y exceso de liquidez?
Los fundamentos macro del Paraguay siguen siendo muy buenos. Solo por citar algunos: la relación deuda externa al producto interno bruto (pib) es inferior al 9% (EEUU tiene un valor alrededor del 100%); el saldo de reservas internacionales llega casi al 20% del pib (nivel similar al registrado en el periodo de construcción de la represa de Itaipú); inflación promedio del 5% en los últimos cinco años (Para una comparación, según datos extra-oficiales Argentina tiene una inflación mayor al 25% (2)); y, con perspectivas de crecimiento económico muy alentadoras, con un crecimiento esperado del 11% para el 2013 y alrededor del 5% en promedio para los próximos cinco años.
Pero, algunas veces los mercados financieros subvaloran estos fundamentos macro y ponen mayor peso en percepciones cualitativas. Sin embargo, una reciente investigación del Fondo Monetario Internacional (3) concluye que los fundamentos macro son especialmente importantes, en tiempos de crisis y debilidad económica, para conseguir spread más bajos. Por lo tanto, puede que los fundamentos antes mencionados hayan pesado sustancialmente en la visión de los inversionistas. En realidad, dicen que muchos de los inversionistas visitados han preguntado en más de una oportunidad si esos datos sobre los fundamentos macro son reales, lo cual posteriormente puede haber significado una alta valoración de los mismos.
Aunque, otro factor puede ser de una relevancia considerable para explicar este éxito y tiene que ver con el contexto global de bajos retornos y elevada liquidez. Los bajos rendimientos se ven en las tasas de interés que se ubican en 0,3% (libor a 3 meses en dólares) y en el 3,8% de rendimiento de los bonos corporativos de la mayor calificación (AAA de Moodys).
Y esto tiene que ver con un nivel de liquidez muy elevado, que tiene relación con las tres rondas de Quantitative Easing (QE) realizadas por la Reserva Federal (FED) de los EEUU. Esto ha sido una compra agresiva de activos por parte de la FED para reinflacionar la economía estadounidense. Una prueba clara del exceso de liquidez es que en esta oportunidad de colocación de Bonos Soberanos se han presentado ofertas por US$ 5.573 millones, es decir casi 12 veces mayor a la intención de colocación del Paraguay.
Por tanto, el apetito por rendimientos en un contexto financiero global con alta liquidez puede haber sido un factor de relevancia para el éxito de la colocación de los Bonos Soberanos del Paraguay. Esto mismo ha sido manifestado por un experto del Deutsche Bank al Financial Times (4), quien también resaltó que la estabilidad que registra el contexto político del país puede haber sido un factor fundamental.
Una investigación sobre los determinantes del riesgo soberano (5) concluye que los fundamentos macro, como la volatilidad de los términos de intercambio (precios de exportación en relación a los precios de importación), son variables que influyen más que los factores globales. Hoy día las agencias de calificación de riesgo están más exigentes en sus calificaciones, habiendo rebajado perspectivas para economías importantes.
Cuál de los factores, internos o externos, han sido determinantes para el éxito de la colocación de los Bonos Soberanos del Paraguay? Es posible que el Paraguay haya tomado ventaja del contexto global, lo cual ha sido expresado de alguna forma por el Ministro de Hacienda (4), pero los fundamentos macro y las perspectivas de la economía paraguaya deben haber pesado más. Esto es al final una apuesta que hace el mercado financiero internacional por Paraguay, lo cual debería ser aprovechado, aplicando correctamente los recursos para obtener la mayor rentabilidad económica-social de los mismos y poder así en el futuro acceder a nuevos recursos en condiciones todavía mejores.
(1) Emerging Market Bond Index (EMBI), JP Morgan.
(2) www.inflacionverdadera.com
(3) Comelli, Fabio (2012), “Emerging Market Sovereign Bond Spreads: Estimation and Back-testing”, International Monetary Fund Working Paper WP/12/212.
(4) http://blogs.ft.com/beyond-brics/2013/01/18/paraguay-bond-issue-sometimes-ignorance-is-bliss/#axzz2IQTUGkyE
(5) Hilscher and Nosbusch (2008), “Determinants of Sovereign Risk: Macroeconomic Fundamentals and the Pricing of Sovereign Debt”, Brandeis University and London School of Economics.
Fuente de la imagen: elaboración propia.
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